液化石油气（PG）品种资料 · 基本面研究框架

液化石油气（LPG）是油田伴生气与炼厂气经分离得到的气体能源，主要成分为丙烷与丁烷，兼具民用燃料与化工原料双重属性。其上游依附于油气开采与炼油副产，下游连接民用燃气与PDH制丙烯等化工链条，是大连商品交易所首个气体能源期货品种。研究上需同时跟踪原油/天然气成本、进口丙烷价格与PDH化工需求三条主线。

• 国内LPG供给中进口与国产各自如何响应价格，边际供给由谁决定？
• 进口成本（国际丙烷价格与运费）如何决定国内价格的底部与进口窗口？
• PDH装置开工与利润变化如何影响丙烷的化工需求增量？
• 民用燃烧需求的季节性如何改变库存与价格节奏？
• 丙烷与丁烷价差、LPG与原油及天然气的联动关系如何演变？

液化石油气产业链自上而下可分为原料、加工贸易与终端消费三个环节，各环节的供需特征与定价逻辑差异明显。

• 上游原料：来源为油田伴生气与炼厂气，前者来自天然气处理副产，后者为炼油副产。原料气经分离后得到以丙烷、丁烷为主的液化石油气。国产气主要由炼厂供应，进口气则来自美国、中东等海外丙烷出口地，因此国内供给天然具有内外双源结构。
• 中游加工与流通：由 LPG 贸易商、进口码头与仓储设施、PDH（丙烷脱氢）工厂及运输物流环节构成，承担进口接卸、储存、调和以及向化工装置供料的功能。中游的库存与接卸能力决定了进口货源向终端流转的效率。
• 下游消费：分为民用燃气（农村及城镇做饭、取暖）、化工（PDH 制丙烯及其下游聚丙烯等）、车用燃料与工业燃料。其中民用燃气是需求基本盘，PDH 是需求增长极，两者对价格波动的敏感度与替代弹性不同。

价格在链条中的传导由成本与需求两端共同驱动。成本端由原油价格、国际丙烷价格（含沙特 CP、美湾 MB 等参照）与海运运费共同决定，构成国内价格的进口成本锚；需求端则由民用燃烧的季节性消费与 PDH 化工开工决定，二者强弱决定国内价格相对进口成本的溢价或折价。当进口利润打开时，进口量增加、供给转松并压制价格；进口利润关闭时，供给收缩、价格向进口成本回归。此外，丙烷与丁烷价差反映化工需求与燃烧需求的结构差异，是观察需求结构变化的辅助指标。

• 国产供给：被动跟随炼厂开工。国产LPG主要来自炼厂副产与油气田伴生气，产量随原油加工量和装置开工率变化，对LPG自身价格的反应弹性较小；研究时需把炼厂开工与检修计划作为判断国产供给的基础变量。
• 进口来源与依赖度：供给缺口的主要补足渠道。中国LPG进口依赖度较高（约三成），来源以美国、中东为主，进口量主要由进口利润和码头库存水平驱动，因此需同时跟踪内外价差与进口商接货意愿。
• 进口窗口：供给弹性的核心开关。内外价差决定进口商是否加大采购，进而改变国内供给松紧；研究视角上应把进口窗口的开闭状态视为判断供给边际增减的首要信号，而非单纯看进口绝对量。
• 国际边际供给：美国丙烷出口与美湾MB价格。美国丙烷出口规模与美湾MB价格是国际边际供给的关键变量，直接影响中国进口成本与到港节奏，需将其与国内进口利润联动观察。
• 阶段性扰动：检修、限气与物流环节。炼厂检修、冬季保供限气、船期延误与码头接卸能力等因素会造成阶段性供给波动，研究时应区分趋势性供给变化与短期扰动，关注其持续时间与影响范围。

• 需求主体分层：先厘清LPG的需求由谁构成——民用燃气是基本盘，集中于农村及城镇炊事、取暖；PDH（丙烷脱氢制丙烯）是增长极；车用燃料与工业燃料构成补充需求。三类主体的驱动逻辑差异明显，需分开跟踪。
• 民用燃气的季节性驱动：民用消费量随气温与季节明显波动，研究时应把气温变化与季节性规律作为核心观察变量，用以判断基本盘需求的强弱节奏。
• 化工需求看利润与开工：丙烷的化工需求由PDH装置开工率决定，而开工率又受丙烷-丙烯价差与PDH加工利润直接约束。因此跟踪PDH环节的利润与开工状况，是判断LPG增量需求的关键路径。
• 替代关系的影响：LPG与天然气在民用与工业燃烧领域存在替代关系，与石脑油在化工原料领域存在替代关系；车用与工业燃料需求则受油气比价与替代能源经济性影响。比价关系的变化会改变需求在替代能源间的分配。
• 需求结构迁移的含义：需求结构变化体现为化工需求占比提升，使LPG需求对丙烯及聚丙烯产业链景气的敏感度上升。研究框架的重心也应相应从单纯燃烧需求，转向燃烧与化工双线索并行。

• 库存体系的三段构成：液化石油气库存链条主要由进口码头库存、炼厂库存和下游库存三部分构成，下游环节具体包括 PDH 工厂、燃气公司与贸易商。三者分别对应进口供给、国产供给和终端需求三个方向，研究时需分开跟踪、不可混同。
• 进口码头库存：反映到港节奏与贸易商接货意愿，是观察进口供给松紧的主要显性指标。到港集中而接货谨慎时，码头库存承压，进口端供给偏松。
• 炼厂库存：反映国产副产气的产出与出货压力。库存抬升通常意味着炼厂排货不畅，需结合炼厂开工与出货节奏判断是供给增量还是需求走弱所致。
• 下游库存：反映终端需求与备货节奏。淡旺季切换时，下游补库或去库行为会放大价格波动，因此下游库存变化往往先于上游库存体现需求转向。
• 组合解读：码头与炼厂同步累库而下游维持低库存，表明供给压力偏大；若下游主动补库并带动上游去库，则价格支撑增强。研究重点在于判断库存转移的方向，而非单一环节的绝对水平。

• 成本构成的两条主线：一是进口成本，包括国际丙烷价格、海运运费及相关税费；二是国产炼厂副产气的原油加工分摊成本。前者对应边际供给，后者对应刚性供给，两者共同构成国内价格的成本基础。
• 进口成本是边际成本线：进口利润的盈亏决定进口窗口的开关，进而决定国内供给的边际增减。研究时应把进口成本与国内价格的关系作为判断供给弹性的核心变量，而非单纯跟踪成本绝对水平。
• PDH环节利润是需求侧的成本反馈：该环节利润等于丙烯销售价格减去丙烷原料成本与加工费用。利润转差会促使装置降负或停车，利润转好则提升开工，因此PDH利润是连接丙烷成本与下游需求的关键观测点。
• 炼厂副产气的调节能力有限：其成本与原油价格联动，但作为副产，产量对LPG自身价格不敏感，难以通过减产对LPG价格作出快速响应。这意味着供给收缩主要依赖进口端的调整。
• 再平衡逻辑：价格跌破进口成本后，进口量收缩、供给减少，价格存在向成本回归的再平衡动力；价格大幅高于成本则刺激进口与供给释放。成本线因此既是估值锚，也是供给调节的触发条件。

液化石油气的季节性由两条主线叠加：气温驱动的民用取暖与燃烧需求，以及炼厂检修、出口与运费变化带来的供给节奏。二者共同决定不同月份的研究重点。

• 1—2月：处于冬季取暖旺季的后段，民用取暖与燃烧需求仍偏强；此时北半球取暖需求与美国丙烷出口旺季重叠，国际丙烷价格与运费易走强。气温是核心变量，暖冬会削弱取暖需求，是冬季需求预期落空的主要风险来源。
• 3—5月：取暖需求退坡，进入春季炼厂集中检修阶段，国产副产气供给阶段性减少，重点跟踪炼厂开工与检修计划的节奏。
• 6—8月：夏季为消费淡季，民用需求相对疲弱，研究重心转向化工端，需关注丙烯及聚丙烯产业链的装置检修与投产节奏对丙烷、丁烷需求的边际影响。
• 9—10月：淡旺季切换的过渡期，应提前评估冬季取暖需求预期，并观察美国丙烷库存与出口的季节性变化。
• 11—12月：进入冬季取暖旺季，民用燃烧需求走强，并与美国丙烷出口旺季重叠，国际丙烷价格与运费易走强。
• 报告节奏：按月跟踪沙特阿美 CP 价格；按周跟踪美国丙烷库存与出口数据；持续关注丙烯及聚丙烯产业链的装置检修与投产节奏。

需要强调的是，季节性只是研究线索而非交易信号。它描述的是需求与供给在一年中的常态分布，而实际结果会受到气温异常、炼厂检修时点、出口与船期变化、化工装置投产进度等因素扰动，同一季节在不同年份的强弱差异可能很大。因此，季节性更适合用来建立预期基准、识别现实与常态的偏离程度，而非据此判断方向。

进口成本与进口利润

为什么重要：进口是国内边际供给的主要来源，进口成本构成国内价格的底部锚，进口利润决定进口窗口开关。

看什么：沙特阿美月度CP、美湾MB丙烷价格、海运运费、内外价差、进口利润、到港量与船期。

怎么解读：进口利润打开→进口商增加采购与到港→国内供给转松→价格承压并向进口成本收敛；进口利润关闭→进口收缩→供给减少→价格获得支撑。

PDH开工与丙烷-丙烯价差

为什么重要：PDH是需求增长极，其开工变化直接改变丙烷的化工需求增量，是需求端最主要的边际变量。

看什么：PDH装置开工率、PDH加工利润、丙烯与聚丙烯价格、新增装置投产与检修计划。

怎么解读：丙烷-丙烯价差走阔、PDH利润改善→装置提负或投产→丙烷采购增加→需求走强支撑价格；利润转差→降负停车→丙烷需求回落→价格承压。

民用燃烧需求与季节性

为什么重要：民用燃气是需求基本盘，季节性波动决定年内需求节奏与库存去化路径。

看什么：气温与取暖天数、燃气公司采购与备货节奏、城乡燃气消费变化。

怎么解读：冷冬或气温偏低→取暖燃烧需求增加→下游补库、库存去化→价格偏强；暖冬或淡季→需求走弱→库存累积→价格承压。

库存与到港节奏

为什么重要：库存是供需错配的直接体现，码头与炼厂库存变化可验证供给压力与需求强弱。

看什么：进口码头库存、炼厂库存、下游库存、到港量与接卸安排。

怎么解读：上游累库且下游低库存→供给压力大→价格偏弱；上游去库且下游补库→需求向好→价格偏强。

油气联动与替代比价

为什么重要：LPG与原油、天然气在成本与燃料替代上高度相关，比价变化会影响消费结构与定价中枢。

看什么：原油价格、天然气价格（如美湾HH）、油气比价、LPG与石脑油价差。

怎么解读：原油或天然气走强→LPG成本与替代需求提升→价格中枢上移；比价失衡→下游切换原料或燃料→需求结构变化并反向影响价格。

液化石油气的定价锚分为国际与国内两个层次，国际锚决定进口成本，国内价格在进口成本之上叠加自身供需。

国际定价锚

• 沙特阿美月度 CP（丙烷、丁烷合同价）是亚太进口市场的主要参照，直接锚定中国进口的月度结算基准。
• 美湾 MB 丙烷现货价格反映北美供应与出口能力，与 CP 共同影响中国进口成本。

国内价格构成

国内价格由进口成本与国内供需共同决定，其中进口成本为国际价格加运费与相关税费。进口成本构成价格运行的底部参照，国内供需决定价格相对该参照的偏离方向与幅度。

内外联动的调节机制

• 核心调节变量是进口利润。当内外价差偏离过大时，通过进口量的增减、转口贸易以及库存变动实现价差收敛。
• LPG 与原油、天然气存在成本与替代联动，但短期价格更多由自身供需、到港节奏与 PDH 开工决定。
• 丙烷与丁烷价差是国内市场的特色观察指标，反映化工需求与燃烧需求的相对强弱，可用于判断进口结构与需求侧变化。

液化石油气研究以进口成本与下游化工需求为主线，跟踪应围绕价格价差、供给、需求、库存、成本利润与宏观政策六个维度展开，按日、周、月、季的不同节奏分层更新，形成可对比的时间序列。

• 原油（SC）：LPG 是炼油副产，原油价格通过成本端与炼厂开工传导至 LPG 的供给与定价中枢，是研究 LPG 成本与供给节奏的起点。
• 天然气：在民用与工业燃烧领域与 LPG 互为替代，冬季取暖需求共振，价格联动明显，是判断燃烧需求强弱的重要参照。
• 丙烯与聚丙烯（PP）：PDH 是丙烷的主要化工去向，丙烯及聚丙烯景气度决定 PDH 利润与丙烷需求，是化工需求端的核心跟踪链条。
• 石脑油：作为化工裂解原料与 LPG 存在替代关系，二者比价变化影响化工企业的原料选择，进而改变 LPG 的化工需求分配。
• 丙烷与丁烷：同属 LPG 组分，二者价差反映化工需求与燃烧需求的结构差异，是可交易的价差关系，适合作为组分间结构研究的切入点。

LPG价格到底跟原油还是跟天然气更紧？

LPG兼具炼厂副产与油气田伴生两种来源，定价同时受原油与天然气影响。原油主要通过炼厂成本与替代能源经济性传导，天然气主要通过美国出口套利与季节性调峰需求传导。判断哪一端更紧，需比较进口货源结构、区域价差与替代比价关系，而非固定绑定单一品种。

进口依赖度较高的情况下，进口利润如何决定国内价格底部？

进口依赖度高意味着国内边际供给由进口货源决定。进口成本（含运费、税费、汇率）构成国内价格的成本锚；当进口利润被压缩甚至转负，进口商缩减采购与到船，供给收缩后价格向成本回归，形成底部支撑。判断底部需跟踪进口成本、进口利润与到船节奏的变化。

PDH装置利润与开工变化对丙烷需求的弹性有多大？

PDH是丙烷的重要化工需求端，其利润直接决定装置开工意愿。利润改善时开工提升，丙烷需求增加；利润转差时装置降负或停车，需求快速回落。由于PDH装置集中度高、单套产能大，开工调整对丙烷需求的影响相对集中且弹性明显，需结合装置检修与新增投产节奏观察。

冬季旺季预期为何有时会落空（如暖冬）？

冬季旺季逻辑建立在取暖与调峰需求之上，属于天气驱动的预期。若气温偏高（暖冬），取暖用气与调峰采购不及预期，民用与商用需求走弱；同时若前期为旺季提前备货，库存消化偏慢，供需错配导致旺季预期落空。因此旺季判断需以气温实际走势与库存去化速度为验证。

丙烷与丁烷价差由什么驱动，如何用于套保与套利？

丙烷与丁烷用途结构不同：丙烷偏向PDH与民用，丁烷偏向民用与调油等，价差主要受各自需求季节性、化工开工、掺混经济性与进口货源结构驱动。价差可用于锁定两者相对价值：下游用户按实际用料结构做价差套保，贸易与投机者则依据价差偏离常态区间进行套利。

码头库存与炼厂库存出现方向背离时应如何解读？

码头库存反映进口到船与贸易流通环节，炼厂库存反映国内产出与出厂节奏。两者背离通常说明供给来源结构在变化：如进口到船集中而炼厂出货平稳，或炼厂增产而进口减少。解读时需结合到船计划、炼厂开工与下游提货节奏，判断是阶段性错配还是趋势性转变。